Стремительный рост отечественного фондового рынка разжигает аппетит бизнесменов и рядовых граждан. Иные уже достают из подушек и депозитов заначки, меняют валютные сбережения на рубли, чтобы поучаствовать в грандиозной распродаже и не упустить свой шанс. При этом многие весьма слабо представляют, как возникает доход по акциям и даже не подозревают, что его никто не гарантирует. Более того, если стоимость акций на рынке упадет, а покупателей на них не найдется, то потерю никто не обязан возмещать. Спасти тут может только компания-эмитент, если выкупит собственные акции.
Такая процедура, именуемая в мировой практике «buy back», является способом поднять курс акций или остановить его падение. Для инвесторов, занимающих «короткие позиции» (т.е. не готовых долго ждать получения дохода) выкуп акций эмитентом – едва ли не единственная надежда не потерять свои вложения.
В Беларуси выкуп акций по решению эмитента может производиться только на цели, перечисленные в ст. 77 Закона от 9.12.1992 № 2020-XII "О хозяйственных обществах" (далее – Закон). Это последующая продажа либо безвозмездная передача государству, пропорциональное распределение среди акционеров, продажа инвестору на условиях, предусмотренных бизнес-планом АО, или аннулирование в случае принятия в соответствии с уставом решения об уменьшении уставного фонда общества путем приобретения части акций в целях сокращения их общего количества. Но с экономической точки зрения это не цели, а процедуры. Истинные цели выкупа акций -- поддержание их курса путем изъятия части акций с рынка, перераспределение и консолидация пакетов, избавление от «неудобных» миноритариев и т.п.
В теории выкуп акций должен дать сигнал рынку, что менеджмент компании считает их недооцененными. Но одновременно это сигнал о том, что акции падают в цене. Поддержать интерес инвесторов могло бы обещание повышенных дивидендов. Однако специалисты полагают, что обратный выкуп акций — более удобный для эмитента вариант взаимодействия с акционерами. Ведь не исключено, что в дальнейшем придется снижать уровень дивидендных выплат. Это в свою очередь сигнализирует об ухудшении показателей и повлечет дальнейшее падение курса акций. Зато buy back не накладывает на эмитента таких обязательств -- согласно ст.77 Закона по выкупленным акциям дивиденды вообще не начисляются. К тому же компания сама заработает дополнительную прибыль, когда бумаги выйдут в рост.
К негативным сторонам обратного выкупа акций следует отнести то обстоятельство, что он влечет уменьшение собственного капитала компании и ухудшение качества активов. Это важно для банков, имеющих жесткие требования по размеру нормативного капитала, а также организаций, активно привлекающих кредиты -- к структуре их баланса привлечено повышенное внимание.
Если в перспективе курс акций не повысится, выкуп становится довольно рискованной операцией -- нереализованные в течение года акции придется аннулировать, а это весьма негативный сигнал для рынка. Согласно ст.77 Закона поступившие в распоряжение АО акции должны быть реализованы в соответствии с целью, определенной в решении общего собрания акционеров, в течение одного года, если иное не установлено уставом АО. В противном случае общее собрание акционеров должно принять решение об уменьшении уставного фонда общества на сумму номинальных стоимостей выкупленных акций. Кроме того, ст.77 Закона установлено, что АО не вправе принимать решение о приобретении акций и приобретать акции до полной оплаты уставного фонда, если общество устойчиво неплатежеспособно или станет таковым в результате приобретения акций, если на момент приобретения акций стоимость чистых активов АО меньше суммы его уставного фонда и резервных фондов либо станет меньше их суммы в результате приобретения акций. Выкуп не допускается, если сумма номинальных стоимостей акций, находящихся в распоряжении АО, составит более 10% его уставного фонда, за исключением случая уменьшения этого фонда, а также до завершения выкупа акций АО по требованию его акционеров в соответствии со ст.78 Закона.
За рубежом на процедуру buy back и выплату промежуточных дивидендов тратятся довольно значительные суммы. Например, в России в 2008 г. на это ушло около 10 млрд.USD. Стоило ли тратить деньги? Да -- ради поддержания капитализации компании (произведение рыночной цены акций на их общее количество). Чем она выше, тем легче привлекать новые средства -- в виде кредитов, выпуска облигаций или новых эмиссий акций. К тому же выкупленные бумаги со временем вернутся на рынок, принося АО дополнительный доход – если позволят обстоятельства. Труднее спасти капитализацию, когда фондовый рынок находится в состоянии затяжного спада. В Беларуси ситуация осложняется тем, что в любой момент рынок может пополниться акциями приватизируемых предприятий, что усилит конкуренцию за внимание инвесторов. О вероятности такого сценария свидетельствует опыт прошлых лет, когда объявленные Госкомимуществом конкурсы и аукционы один за другим признавались несостоявшимися.
Впрочем, с капитализацией, представляющей собой фактическую рыночную стоимость компании у нас особые отношения. Наши власти, а следом за ними и многие руководители имеют какую-то иррациональную веру в высокую стоимость отечественных предприятий. В ее основе лежит балансовая оценка акций – исходя из отношения стоимости чистых активов к количеству выпущенных бумаг. Но существенная часть числителя этой формулы складывается из переоценки основных средств (зачастую индексным методом) и дебиторской задолженности. Резервы по сомнительным долгам у нас создаются крайне редко, а курсовые разницы разрешается списывать на финансовые результаты не сразу, а в течение нескольких лет. Только этих факторов достаточно, чтобы усомниться в реальности балансовой оценки акций, которую ряд экспертов считает оптимальным и надежным ориентиром. Зато капитализацию, в ее общепринятом значении, большинство наших топ-менеджеров вообще не воспринимает как важный показатель, о значении которого стоит заботиться.
Однако он может весьма заинтересовать неквалифицированных частных инвесторов. Уведомление типа «номинальная стоимость ваших акций по итогам года увеличена на столько-то процентов» тоже никого не устроит. Если акции окажутся неликвидными, их невозможно продать и получить осязаемый доход. Вряд ли акционеров вдохновит размер дивидендов, чистая доходность которых (после удержания подоходного налога) заметно ниже, чем по банковским депозитам. Тогда руководству ОАО придется выслушивать бесконечные претензии миноритариев. Но их можно и проигнорировать: выкуп акций по требованию его акционеров в соответствии со ст.78 Закона осуществляется только в случаях, когда те голосовали против политики, проводимой в обществе или не участвовали в общем собрании, на котором были приняты не устраивающие их решения. Но таким путем можно выразить свой протест только против реорганизации АО, внесения в устав изменений и (или) дополнений, ограничивающих права акционеров, а также в случае совершения крупной сделки АО. При этом на выкуп акций по требованию акционеров также можно потратить сумму, не более 10% стоимости чистых активов АО.
Итак, требовать «мало дивидендов, заберите акции, верните деньги» не получится. К тому же цена выкупа акций в случаях, установленных ст.78 Закона, утверждается общим собранием акционеров, которое принимает решение, способное повлечь за собой возникновение у акционеров права требовать выкупа акций, но не менее номинала, а в случае проведения независимой оценки -- не менее оценочной стоимости. Но требовать независимой оценки за счет АО вправе только акционеры, владеющие в совокупности 2% и более голосующих акций. В противном случае ее придется проводить за свой счет. В случае выкупа акций по решению самого АО, порядок формирования цены Законом вообще не оговаривается. В ст.77 лишь упомянуто, что цена выкупа должна быть указана в решении общего собрания акционеров о приобретении обществом акций.
Поэтому самое уязвимое место «народных» IPO -- это угроза массового «слива» акций инвесторами, если они обнаружат отсутствие доходности. Акции большинства наших ОАО обеспечены не слишком ликвидным имуществом. В условиях недостаточности оборотных средств провести buy back довольно затруднительно – не кредит же на это брать. В такой ситуации выходом может стать выкуп акций государством. Но такая «национализация» сегодня была бы слишком обременительна для бюджета. К тому же у государства есть достаточно возможностей для увеличения своей доли практически в любом ОАО – соответствующий механизм заложен, к примеру, в Указе от 16.02.2004 № 88 "О реструктуризации задолженности хозяйственных обществ по платежам в республиканский и местные бюджеты и по кредитам, выданным государственными банками". Правда на развитых рынках даже объявление о намерениях предоставить господдержку компании может поддержать котировки ее акций. Но в Беларуси этим рынок не удивить...
ЭГ № 30/2012